乳业正在度过近十年来最漫长“寒冬”。

终端需求弱复苏下，本轮奶价下行周期已持续超过三年，尚未迎来触底反弹。

Wind数据显示，截至2025年1月23日，国内主产区生鲜乳平均收购价跌至3.12元/公斤，同比下跌14.3%。

牧场经营压力显着。

2024年7月，国家奶牛产业技术体系首席科学家李胜利公开表示，公斤奶利润空间为国家奶牛产业技术体系记录以来首次进入负值，行业亏损面超过80%。

乳业当下面临的最主要问题，是需求不足导致的供给过剩。

尼尔森数据显示，2021年至2023年，乳制品全渠道收入增速同比分别为7.9%、-6.5%、-2.4%。

2024年一到三季度，乳制品零售市场全渠道销售额同比减少1.8%，其中白奶（常温牛奶、低温鲜奶）产品销售同比同比下滑3.5%。

华创证券认为，疫情阶段乳品消费实现脉冲式渗透，部分透支后期增长，而中国乳品单价相较于购买力本就偏高，经济走弱后预期对消费亦产生一定影响。

相比灵活调整价格策略的零售终端，上游牧场在应对需求变化时有一定滞后性。

2020年至2022年间，国内原奶价格尚处在高位，行业曾涌现大型牧场集中建设浪潮。

据荷斯坦统计，2020-2022年中国新建或计划新建项目562个，设计存栏量377万头以上，其中69.5%为万头以上牧场。

历经两年建设周期后，行业储备产能逐步释放。近年新增的大型牧场，生产效率及管理能力上有所增强。

大型规模化牧场抗风险能力强、成本敏感度低，淘汰产能速度比中小养殖户更慢。

正因此，相较前两次奶价下跌，本轮周期调整时间更长、幅度更大。

Wind数据显示，国内主产区生鲜乳平均收购价自2021年9月步入下行通道，至今已持续近40个月，奶价较阶段高点跌近30%。

供需持续错配下，原奶收购价正在跌破牧场成本线。

2024年前三季度，A股19家上市乳企中仅有2家实现营收、利润的同步增长，并有4家企业处于亏损状态。

这个过程中，头部企业还额外承担了原奶喷粉的压力。

华创研报观点认为，相较于质量标准规范、价格低廉的进口大包粉，中国大包粉质量参差不齐，附加值较低。中国乳企喷粉往往意味着后续的减值压力。

如果能对原奶进行深加工，不仅原奶周期带来的盈利波动性将明显收敛，同时有利于乳业竞争力的提升。

当前，需求量稳定且容易规模化的B端市场，承载了行业的平抑周期、稳定增量的期望。2024年，企业开拓相关市场速度明显加快。

业内人士表示，长期亏损之下，小牧场正在加速退出，当前原奶困境主要是供应端过剩，需要关注奶牛去产能和喷粉库存消耗进度，如果产能继续去化，下半年原奶价格有望企稳并走出低谷。

华创证券认为，因奶价自2021年10月起已连续回落3年、累计跌幅近30%，当前行业普遍亏损，故24年2月起存栏量见顶回落。虽然由于规模化牧场抗风险能力增强、系列政策出台及饲草料成本下跌减缓短期压力，叠加季节性牛犊增加，带来短期存栏去化速度相对温和，但实际上，考虑2022年以来牧场包含资本化支出后的净现金流持续为负，净负债率或已超过前期高点，预计产能去化方向仍然明确。后续观测时点上，先看春节后淡季存栏去化有望加速，后看三季度原奶周期有望反转。